USUAL (Usual) — 研究报告
📅 报告日期: 2026-08-13 · 复核到期: 2026-09-12 📏 档级: 轻量档（清库初筛 Stage A：身份/供给口径已链上钉死; 解锁日历与收入分配机制未逐条核验） 🎯 一句话定性: RWA 稳定币协议 Usual 的治理代币。协议发行与美债/RWA 抵押挂钩的稳定币 USD0（当前浮通 $550.7M，两源一致）及其债券化封装 BUSD0（原 USD0++）。USUAL 本身不是稳定币、不锚定 $1，是对协议收入与治理权的索取凭证。2024-11 上现货、2024-12-18 上币安永续，ATH $1.6521 出现在上市当月，现价 $0.00873 = 距 ATH -99.47%。当前结构: 协议还活着但在萎缩（TVL 一年 -69.8%、30d 费用年化仅为过去 12 个月实收的 27%），代币已跌到 2025-10 历史底部簇上方仅约 13%，做空赔率差、做多无催化剂 ⇒ 中性/观望。 三态: ✅ Tier-1(实调/附源) / 🧠 推理 / ⚪ 未核 / ❌ 查无
⚠️ 方法论警告(务必先读)
- CG 的
market_cap是 total 口径, 不是 circulating 口径（本档实测）: CG 报market_cap$16,558,870，但circulating_supply×price= $15,598,900，差 6.2%；而total_supply× price = $16,580,600，与它报的fully_diluted_valuation$16,595,681 仅差 0.22%。⇒ CG 的 MC 静默等于 FDV（checklist §6 已知失效模式），本档采用 $15.60M 作为真实流通市值，并把 MC/FDV=99.8% 判为无意义读数。max_supply3,000,000,000 在链上没有任何强制:cap()/CAP()/MAX_SUPPLY()/maxSupply()/INITIAL_SUPPLY()五个选择器全部 revert（选择器由本地 keccak256 现算，非记忆）。实现合约 PUSH4 提取到mint(address,uint256)。⇒ 3B 只是项目声明值，代码层无硬顶，未铸空间 1,097,234,197 枚 = 当前总量的 57.7%，这段稀释空间不体现在 CG 的 MC/FDV 里。- GoPlus 对本合约的安全字段大面积为
null, 不等于”没有该风险”:is_mintable/transfer_pausable/is_blacklisted全返回None——因为它是 EIP-1967 代理，静态分析穿不透。本档以实现合约 PUSH4 提取为准，三项能力均实际存在。- coinpaprika 的供给字段不可用:
usual-usual报total_supply= 536,914,587，与链上实测 1,902,765,802 差 3.54 倍（其价格 $0.0087266 倒是对的）。单源与链上严重不符 ⇒ 弃用其供给，仅用其价格做交叉。
A) 身份核验 ✅（合约反查 + 三源价格交叉锁定）
| 维度 | 结果 | 来源 |
|---|---|---|
| 主链合约(Ethereum) | 0xc4441c2be5d8fa8126822b9929ca0b81ea0de38e ✅ | KuCoin /api/v3/currencies/USUAL（独立于 CG 的第一手来源） |
| 逐位比对 | KuCoin 给的地址与 CG platforms.ethereum 逐字符相同 ✅ | 见上两行 |
| 链上实调 | name()=“USUAL” / symbol()=“USUAL” / decimals()=18 / paused()=false ✅ | eth_call @ ethereum-rpc.publicnode.com |
| 价格交叉 | CG $0.00871444 · 币安永续 mark $0.00871902 · 币安现货 last $0.00873 · coinpaprika $0.0087266 —— 四源互差 ≤0.18% ✅ 无撞名 | CG / fapi / api.binance / coinpaprika |
| 排除的撞名候选 | CG 搜索 “usd0” 命中的 usual-usd(USD0 稳定币, $0.9988)、usd0-liquid-bond(BUSD0, $0.9652)、savings-usd0 均为同协议的其它资产，价格量级差 114 倍，不会与治理币混淆 ✅ | CG /search + /simple/price |
| 币安永续 | USUALUSDT TRADING, baseAsset USUAL, PERPETUAL, underlyingSubType=["DeFi"], onboard 2024-12-18 ✅ | fapi /exchangeInfo（全量 859 条） |
| 币安现货 | 已上：USUALUSDT / USUALTRY / USUALUSDC = TRADING；USUALBTC / USUALFDUSD = BREAK（共 5 对）✅ | api.binance /api/v3/exchangeInfo（落盘 17.5MB, 全量 3,681 条精确比对 baseAsset） |
| OKX 现货 | 未上架 ❌ —— 空结果双源复测: ① OKX /public/instruments?instType=SPOT 全量 1,338 条，baseCcy=='USUAL' 零命中；② GoPlus is_in_cex.cex_list = ["Binance"] 单一交易所 | OKX API + GoPlus |
| 持有人数 | 24,058（Ethereum）✅ | GoPlus /token_security/1 |
| 合约税 | buy_tax 0 / sell_tax 0 ✅ | GoPlus |
B) 赛道定位
- 归类 RWA：DefiLlama 把
usual-usd0明确归入 RWA 分类（usual-eth0为 Synthetics、usual-eur0为 RWA），三者同属parentProtocol: parent#usual。 - 做什么：把美债类 RWA 收益代币化 → 铸出 USD0（$1 锚定稳定币）→ 用户可把 USD0 锁成 BUSD0（原 USD0++，债券化、放弃即时赎回换更高收益）→ 协议把收益与 USUAL 排放分配给参与者。
- USUAL 的角色：治理 + 收益索取。48.81% 的供给被质押进
USUALX合约（链上实测，见 §D），说明质押收益机制确实在被使用；但具体分成比例与可持续性本档 ⚪未核。 - 同赛道对照（本仓已有档）：
tokens/RWA/ONDO、tokens/RWA/CFG、tokens/RWA/PLUME。本仓tokens/RWA/RE/RE.md的同业对照表中已引用过 USUAL。
C) 供给与解锁结构 ⭐（逐链核对已完成）
逐链实测 totalSupply()（原始整数直抄，未过浮点）
| 链 | 合约 | decimals | totalSupply (raw) | 折算 | 占比 |
|---|---|---|---|---|---|
| Ethereum | 0xc4441c2b…ea0de38e | 18 | 1902763428749534093168509870 | 1,902,763,428.7495 | 99.999875% |
| BNB Chain | 0x4acd4d03…d7969c5 | 18 | 2037798715515881848443 | 2,037.7987 | 0.000107% |
| Base | 0x4acd4d03…d7969c5 | 18 | 336061715706753807849 | 336.0617 | 0.000018% |
| 合计 | — | — | — | 1,902,765,802.6100 | 100% |
- CG 的
total_supply= 1,902,765,802.609965 —— 与三链合计逐位吻合（差 2.4e-7，纯浮点噪声）⇒ CG 在总供给上完全正确，无遗漏、无常量镜像。（对照 checklist §3 的 PROM/PTB/RED 反例，本例是 CG 做对的一类。） - 桥类型：BSC 与 Base 用同一地址（CREATE2 确定性部署），🧠 判断为 OFT 式跨链部署。但两链合计仅 2,373.86 枚 = 0.000125%，⇒ 无论销毁-铸造还是锁仓-铸造，对供给口径的影响都在小数点后第 4 位以下，不构成争议。桥的具体实现 ⚪未核（因金额无实质意义，未消耗预算）。
cap()类常量：五个候选选择器全部 revert（cap()0x355274ea/CAP()0xec81b483/MAX_SUPPLY()0x32cb6b0c/maxSupply()0xd5abeb01/INITIAL_SUPPLY()0x2ff2e9dc，均本地 keccak256 现算）。⚠️ 按 checklist §7，revert 不必然等于”没有该函数”，但五个常见写法全 revert，🧠 判定为代码层无硬顶。- 未铸空间：3,000,000,000（CG
max_supply，项目声明） − 1,902,765,802.61 = 1,097,234,197.39 枚 = 当前总量的 57.7%；当前总量仅占声明上限的 63.43%。 - 两种 FDV 口径必须写明（checklist §6）：
- CG 口径（分母 = total_supply）：FDV $16.60M，MC/FDV 99.8% → 本档不采信（分子本身是 total 口径，见方法论警告 1）。
- max_supply 口径：FDV = 3e9 × $0.008714 = $26.14M，真实流通 MC $15.60M ⇒ MC/FDV = 59.7%。
- 流通量：CG
circulating_supply= 1,790,016,387.46（= 总量的 94.07%）。⚠️ 但 CG 自己的 MC 与该字段对不上（差 6.2%），且 coinpaprika 供给字段已证不可用、CMC 未取到 ⇒ 消不了歧，如实标注”流通量未消歧”（checklist §3「总供给 ≠ 真实流通量，别把前者的确定性借给后者」）。 - 解锁日历：⚪ 未核。未找到可定日期的 cliff；Usual 的分发以持续排放为主而非悬崖式解锁，但**“未找到” ≠ “不存在”**，本档未读 vesting 合约释放日程。
D) 链上集中度 ⭐（交易所托管已按 §5 排除）
| # | 地址 | 数量 | 占比 | 定性 |
|---|---|---|---|---|
| 1 | 0x06b964d9…244d4b8e | 928,646,716.82 | 48.81% | ✅ 协议质押金库 —— name()/symbol() 实调 = “USUALX”。属用户自愿质押，非内部人锁仓，不可当集中度红旗 |
| 2 | 0x5a52e96b…b270efcb | 309,000,000.00 | 16.24% | ✅ 币安托管 —— EOA(code 0 字节)、nonce 5,353、持 1,266,805 WBETH($2.62B) + $1.30B USDT + FDUSD/USD1 ⇒ 币安资产库无疑 |
| 3 | 0xf977814e…7441acec | 249,183,714.16 | 13.10% | ✅ 币安热钱包（本仓已知地址） |
| 4 | 0xe3fd5a2c…69e5a03f | 52,289,468.25 | 2.75% | 🟡 Gnosis Safe, getThreshold()=5, getOwners()=11 人（项目方金库） |
| 5 | 0x00000000…3de08a90 | 40,455,328.36 | 2.13% | ✅ Uniswap V4 PoolManager（DEX 流动性） |
| 12 | 0x28c6c062…3bf21d60 | 8,682,657.73 | 0.46% | ✅ 币安热钱包 14 |
- 已识别币安托管合计 = 566,866,371.89 枚 = 29.80%（#2+#3+#12）。按 checklist §5，这部分不能当做空论据，它反而是”筹码在交易所、随时可流通”的证据。
- 可归因于内部人的公开持仓只有 #4 的 2.75% —— 在本仓样本里属偏低。剩余 48.81% 在质押合约、29.80% 在币安、2.13% 在 DEX ⇒ Top5 中 78.61% 已排除内部人属性。
- ⚠️ 但这不等于”没有内部人筹码”：内部人筹码可能已混入 USUALX 质押池或币安账户，链上不可分辨 ⇒ ⚪未核。
权限结构（升级风险）
- 代币是 EIP-1967 代理：实现槽 →
0x2b65f9d2e4b84a2df6ff0525741b75d1276a9c2f（7,303 字节）；admin 槽 →0x430a2712cefaac8cb66e9cb29ff267cfcfa38a42。 - ProxyAdmin 的
owner()=0xaada24358620d4638a2ee8788244c6f4b197ca16，实调getThreshold()=8 /getOwners()=15 人。 - 两个 Safe 的签名人交集 = 7 人（8-of-15 升级 Safe ∩ 5-of-11 金库 Safe）。⇒ 那 7 人足以单独支配金库 Safe（只需 5 个），但不足以单独完成升级（需 8 个）⇒ 升级权比金库权更分散，这是加分项。
- 实现合约 PUSH4 提取（51 个选择器）确认存在：
mint(address,uint256)✅ ·burn(uint256)✅ ·burnFrom✅ ·pause()/unpause()✅ ·blacklist(address)/isBlacklisted(address)✅ ·hasRole(bytes32,address)✅。⇒ 可增发 + 可暂停转账 + 可拉黑地址，均由角色控制。具体持有 mint 角色的地址 ⚪未核（未跑完整 hasRole 矩阵）。
E) 需求侧 / 真实使用
| 指标 | 数值 | 判读 |
|---|---|---|
| USD0 浮通 | $550,725,348 @ $0.99873（DefiLlama stablecoins）· CG usual-usd mcap $550,740,524 @ $0.998775 —— 两源差 0.003% ✅ | 稳定币本体规模仍有半个 B，这是 USUAL 唯一的真实业务底座 |
| USD0 锚定 | $0.998775（-0.12%）✅ | 在锚 |
| BUSD0（原 USD0++） | $0.965196 ⇒ 低于 $1 达 -3.48% 🔴 | 债券化封装仍在折价，2025-01 USD0++ 折价事件的结构性后遗症未消 |
| 协议 TVL（Llama, Usual 家族） | 现 $94,707,885（usual-usd0 $92.71M + eth0 $1.76M + eur0 $0.23M） | — |
| TVL 轨迹 | 2025-08-14 $313.15M → 2026-02-15 $111.41M → 2026-07-15 $96.68M → 2026-08-13 $94.71M | 🔴 一年 -69.8%，且仍在阴跌 |
| 协议费用 | 24h $35,328 · 7d $183,117 · 30d $402,277 · 近 1 年 $17,956,433 · 累计 $74,897,743 | 🔴 30d 年化 ≈ $4.90M，仅为过去 12 个月实收的 27% ⇒ 收入在塌 |
| MC / TVL | 15.60 / 94.71 = 0.165 | 🟢 便宜（但 RWA 型 TVL 是托管资产，非协议自有，此比值参考性弱于纯 DeFi） |
| MC / 30d 年化费用 | 15.60 / 4.90 ≈ 3.2x | 🟢 绝对值便宜，🔴 但分母在快速衰减，便宜可能是陷阱 |
| ⚠️ 未解释缺口 | USD0 浮通 $550.7M vs Llama 协议 TVL $94.7M | ⚪ 未核 —— 两者是不同适配器的不同口径，本档不据此断言抵押不足，但列为首要监控项 |
F) 流动性与衍生品
- 币安现货 24h: $221,543（7,614 笔）· 币安永续 24h: $945,624（38,908 笔）· 持仓量 172,912,583 枚 ≈ $1.51M 名义。
- 仅币安一家（OKX 现货零上架，已双源复测）⇒ 流动性单点依赖。
- 资金费率: 最近 9 期全部恰好 = 0.00005（0.005%），即基准费率纹丝不动 ⇒ 多空均不拥挤，既无空头拥挤风险，也没有挤仓燃料。
- 可执行规模（🧠 按 24h 量估算, 非实测滑点）: 单笔 $5K 以内可执行 / $20K 需拆单 / ≥$100K 在这个深度上不可执行。
- KuCoin 充提:
isDepositEnabled=True/isWithdrawEnabled=True✅ ⇒ 无 SIREN 式禁充值虚高、也无 DOS 式禁提现压价，各源价差 ≤0.18% 与之自洽。
G) 价格位置（三口径分列，checklist §9）
| 口径 | 数值 | 距现价 $0.00873 |
|---|---|---|
| CG 标称 ATH | $1.61 @2024-12-19 | -99.46% |
| 交易所全史真实 ATH | $1.6521 @2024-12（币安现货月线 22 根全扫）⇒ CG 低报 2.5% | -99.47% |
| CG 标称 ATL | $0.00740（与交易所一致） | +18.0% |
| 交易所全史真实 ATL | $0.00740 @2025-10（全市场闪崩月） | 下行 -15.2% |
| 可持续低点（决策用） | ≈$0.00760 —— 2026-07 低 $0.00754/收 $0.00767、2026-08 低 $0.00763，成簇非插针 | 下行 -12.9% |
⇒ 现价距一个被反复测试过的地板簇只有约 13%。做空的下行空间已被结构性压缩。
H) 信号结论
方向: 🟡 NEUTRAL（观望）· 信心度 LOW
- 不做空：距可持续地板仅 -12.9%，赔率差；资金费率平坦无拥挤可挤；且已 -99.47%，“再跌一半”需要新的坏消息而非现有信息。
- 不做多：TVL 一年 -69.8% 且仍在跌、30d 费用年化只剩过去一年的 27%、BUSD0 折价 -3.48% 未修复、57.7% 未铸空间且代码层无硬顶。便宜（MC/TVL 0.165、P/F 3.2x）不构成催化剂。
Trap 评分: 机械 +4 → 人工修正 +3
| 维度 | 机械 | 人工 | 修正理由 |
|---|---|---|---|
| 1. MC/FDV | 🟡未核 | 0 | CG 分母失真，改用 max_supply 口径得 59.7%；但该上限链上无强制，不给正分 |
| 2. 解锁压力 | 🟡未核 | 未核 | 未读 vesting 合约；未找到可定日期 cliff，但”未找到 ≠ 不存在” |
| 3. VC/团队持仓 | 🟡未核 | +1 | 已核：可归因内部人公开持仓仅 2.75%（5-of-11 Safe），Top5 中 78.61% 为质押金库/币安托管/DEX |
| 4. 上市价/VC | +2 | +2 | 保留（距 ATL 1.18x）。⛔ 但同时是做空赔率差的直接证据 |
| 5. 上市时长 | +2 | +2 | 保留（2024-11 上市，≈1.75 年） |
是否 escalate: ❌ 否 —— 三条判据均未命中（方向非 short；修正后 +3 远高于 -4；3 个月内无可定日期 cliff）。 🧠 但列出两条升级触发条件：① BUSD0 折价扩大到 -8% 以下（协议偿付预期恶化）；② totalSupply 突破 2.0B（无硬顶下的稀释加速兑现）。任一发生建议派深度档。
I) 数据源（按 Tier）
- Tier-1 链上实调: ethereum-rpc.publicnode.com（
eth_callname/symbol/decimals/totalSupply/paused/cap 族、eth_getCode、eth_getStorageAtEIP-1967 双槽、SafegetOwners/getThreshold）· bsc-dataseed.binance.org · mainnet.base.org。选择器均本地 keccak256 现算（pycryptodome）。 - Tier-1 交易所原生: Binance fapi
/exchangeInfo(859)/premiumIndex/fundingRate/ticker/24hr/openInterest· Binance spot/exchangeInfo(3,681, 落盘 17.5MB)/klines(月线 22 根) · OKX/public/instruments(1,338) · KuCoin/api/v3/currencies/USUAL（合约地址第一手来源）。 - Tier-2 聚合器: CoinGecko
/coins/ethereum/contract/…（反查）·/simple/price·/search· DefiLlama/protocol/usual、/protocols、/summary/fees/usual、stablecoins API · Ethplorer（Top 持有人 + 地址画像，freekey）· GoPlus/token_security/1· coinpaprikausual-usual（仅取价格，供给字段已弃用）。 - 本仓工具: （供给自检告警与本档独立发现一致）· （ATH 恢复法已 override）。
J) 免责
本档为轻量档，仅供研究记录，不构成投资建议。解锁日历、mint 角色矩阵、跨链桥实现、USD0 抵押缺口四项为 ⚪未核，结论可能被深度档推翻。
v1.0 · 2026-08-13 · 轻量档 · 复核到期 2026-09-12